首 页 / 凌通视点
否极泰2018年二季报(二)


       免责条款:本站原创文章及转载文章观点及数据,本站均不保证其准确性,读者基于本站原创文章及转载文章所作出的决定与本站无关。


中国银行业有投资机会的逻辑原理

人类金融史上,银行业每隔十年左右就会出现一次因为经济转型升级而出现的不良增加,这是普遍规律。银行业坏账在经济成长上升时期产生但不暴露,当经济转型调整发生时集中暴露出来,经过2-3年不良处理掉,银行又重新开始进入成长和新周期,这是银行这个产业固有的业务模式和经营特点。

不良资产被清理的过程实质是利用利润核销不良资产,用于对冲不良资产损失的钱本质上都是利润,当不良资产规律性被清理完后,用于清理不良资产的钱就变成了利润。在经济上升周期过程中,银行业你想让他产生不良也做不到(除非经营管理上极端差的银行),在经济调整来临后,若干年积累的潜在不良在两三年中集中释放,集中释放时银行的经营状况看上去很难看,这种难看只是一次性还历史旧账,还完就没有了,银行又是重新开始成长。我们中国银行业的情况也只是规律性经营变化的一个环节,但中国银行业进入调整后,人们极端恐惧,认为中国银行业过不去这道坎儿,这都是对银行业这种规律性经营模式不了解。银行业的这种经营特征,规律性造就投资机会,想买到好价格获得好投资机会,就要在银行业调整期,坏账和不良严重时下注银行。此时银行的利润是最低的,股票的估值也是最低的,事实上调整期的利润低不是银行失去了盈利能力,而是当下的盈利用于偿还历史上的旧账,此时的利润减少只是假象,不是创造盈利的能力降低了,一旦旧帐还完利润马上恢复常态。在经济调整期不良率上升一段时间后,其下降只是时间问题,而且这种下降随着不良率上升的越快出现的越早!下图可以清楚的看到,银行业的利润率与不良贷款率成完全相反变化趋势,

我说这个问题其实想揭示的是,一个必定会持续发展下去的行业,在它规律性的进入一个必定能走出去的低潮期,下注于这个行业,注定能有好结果。这是最普遍的投资逻辑。当银行业进入了处理历史积累的不良时,市场越恐慌,不良越多,这时机会越大。在清理不良资产的过程中,计提了大量减值损失,那实际上都是“隐藏”的利润。一旦资产质量回升(对于银行业这种回升是必然),“隐藏”的利润就会快速回升。这是一个古今中外概莫能外的永恒的模式和法则。

我们看下面两幅图,第一幅图是美国银行业过去十多年的信贷规模和净利润数据。图中18年利润数据是18年一季度乘以4推算得到。

从2000开始到现在,美国银行业的贷款规模一直是稳定成长的,信贷复合增长率5.62%高于同期GDP4.1%复合增长率。如果忽略过程,我们可以计算出美国银行业净利润的复合增长率6.62%。高于贷款规模的增长率。数据反映出银行业总是增长的,无论是贷款规模,还是相应的利润,因为社会财富总是在增长,财富要用货币来标价。而货币随着财富增长的增加,必定导致对货币经营的业务量增加,这是一个基本的常识。

在美国的数据上,我们清晰地看到08年金融危机后,美国银行业的净利润变成了负,出现了一个向下的大幅下跌之后V型反转,这个变化特征的意义更为深刻,它揭示出银行业遭遇经济危机或者本行业危机后,利润的衰退总是一次性的损失,衰退总是不可持续的,这是我们投资银行的核心逻辑。无论金融危机经济危机多么严重,导致出现多么大规模的资产减值损失,这个资产减值损失,它不是无限长期存在,只要计提完后就会结束,从而不会长期影响银行利润。于是在资产减值损失增加的时候,出现的业绩低点买入可以获利就是一种必然的逻辑。

在美国数据上出现的V型下跌后的反转,是规律性走势,如果我们愿意做统计把数据延展到1800年到现在,或者扩展到世界其他经济体的银行业放大规模和净利润数据,每隔十年就有一个V型业绩下跌之后就再次增长,这都是必然的规律,是银行业的内在逻辑。这个变化特征,我们从价值的基础概念价值也能得出短期业绩大跌不影响价值,企业的价值是长期现金流的折现值,价值大小是与长期每一年的收益有关系,并不与特定的哪一年有关系。如果这个亏损就是这一两年的话,其实亏损对价值的影响并不大。只要这个企业长期现金流不会中断,它的价值不因为短期的业绩下跌而减少。这个道理在当年08年平安巨亏的时候表现的最深刻,那是一次性的巨额损失不影响企业的内在价值,银行业的这个资产减值损失大幅提升,性质上也是一次性损失,一次性损失无论多么大不影响企业内在价值,所以这是一个基础的价值定义和银行业基本经营原理决定的,银行业只要因减值损失上升而业绩下降,就是投资机会没有,这是理论上的必然。

我们再看中国银行业的这个数据,中国银行业的数据跟美国就有明显的不同:





在利润数据中,中国银行业是持续上升一段时间,然后就较舒缓的横向运动,横向运动完了之后向何处变化,这就是一个迫切的问题。答案是一样跟美国那样继续上升。因为中国银行业的所有制特点,在政府的调控下,出现了资产减值损失增长的时候,它总是会给你平滑掉。中国经济体制的特殊性导致中国银行业的利润曲线具有特殊性,他不会发生v走势。为什么会是这样?答案来自于中国的经济体制特殊性,人类市场经济到今天大约有400多年,在这400多年的过程中,从来没有出现像中国这样一种特殊的经济体制,中国的现存经济体制在400年市场经济发展史上,是从没有出现过的。它的特殊性在现实,在历史中都找不到相似相同的情况,以至于对中国这种经济体制特殊性,没有一种相应的理论能够解释套用,原有的形成于400年资本市场中的那种理论很难解读中国经济体制的特殊性(历史形成的经济理论也不是完全解释不了中国经济,只是说在某些方面是解释不了的)

美国的V型下跌就是一年到两年,就把所有坏账计提完了,中国如果出现了坏账,所有制上的特点,加上政策上为了稳定,可以做到以横代跌,就用5、6年横向消化掉了。所以5、6年下来,在保持利润不降的情况下,把坏账给消化完了,消化完了就继续向上。美国是V型下跌,中国就是横向运动,这是经济体制决定的必然差异。

资本市场为啥压低银行的估值,因为资本市场一直等着中国银行业净利润也V型下跌,他一直等不到,他就认为现在没出现,迟早要出现。市场理解问题的理论和思维方式出了问题,市场错误认为中国和美国的银行业的所有制特征是一样的,所以最终的业绩走势也是一样,实际是不一样的。中国特殊的国情导致利润曲线上升一段时间横向或者是小幅的向下,不会出现美国那种崩溃式下跌,然后再急速在拉升。然而不幸的是人们的思维就认为中国和美国一样,所以中国也必须出现V形下跌,所以一直等不到。事实是肯定等不到,近几年的业绩不增长,就是用时间消化坏账!未来中国银行业净利润曲线将会在沿着一个上升的态势继续上升,不会出现美国式的崩溃,最保守也是多横几年。会有越来越多的人明白这个道理。

根据中美的放贷总额和利润的曲线特点,以及背后包括的深刻道理,很容易知道银行业包含的机会。下面的表格和数据是俄罗斯银行业,在2014石油价格下跌引起的俄罗斯汇率危机导致的经济波动过程中,俄罗斯银行业的净利润变化数据:

这组数据再一次证明银行业的净利润减少不是持续的!

未完待续


否极泰基金购买
咨询联系方式

电话/微信:贾先生:15011099085

电话/微信:孙女士:18301144198

邮箱:pijitai@126.com

微信: