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否极泰2017年年度报告(四)


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下跌在客观层面引起的变化:

下跌是风险释放,如果真的有风险下跌是把风险释放掉,让风险伴随下跌消除,随着下跌不确定变成了确定。在很多时候会出现风险释放完后下跌停不住,会跌出价值,因祸得福下跌会创造价值和机会。另一种情况是本来就无风险,出现无风险下跌,此时下跌完全是创造机会。基于以上分析可以看出下跌都会创造价值和机会,如果有风险在跌到一定程度后会创造价值和机会,如果没有风险只要下跌立即创造出价值和机会!

资本市场上机会有两种,一种是强大竞争优势导致企业成长,并且企业估值不高形成机会,这种机会要等待,需要人的战略判断、远见与耐心,需要人有深谋远虑的大智,还要克服缺乏耐心的人性缺陷。另一种机会是快速猛烈下跌,导致价值大幅提升,此时下跌创造了巨大机会,获得机会的障碍是人性天生中本能对下跌的恐惧,压制住人性的恐惧就可以获利。伟大的投资机会来自优秀的企业,更来自人性的非理性,非理性创造的投资机会次数更多、范围更广、幅度更大。

通过以上分析,我们会发现资本市场上司空见惯的下跌,在主观层面和客观层面所引发的结果是背道而驰截然相反的,客观上下跌导致风险消失,价值大增,而在主观层面下跌让人认为危险大增,人们恐慌大增纷纷逃离。下跌出现时理性的正确做法是买入有利于自身利益,但事实层面,由于主观上下跌引发了人们的恐慌和悲观,人们做出的选择是卖出逃离。来到股市,削尖脑袋到处用各种办法寻找机会的投资人,在下跌创造的机会真正来临的时候,实际上是弃机会而去的。

人性本能驱动的认知和行为与客观逻辑和客观现实要求的理性认知和行为形成严重的矛盾和对立,自宇宙诞生以来就存在的客观法则、客观逻辑永恒不变,只有认知和顺应这些客观逻辑才能长治久安投资成功。但投资人是一个有主观情绪的动物,有主观情绪的动物在突然的下跌面前,会本能的丧失理性,会放弃理性思考靠本能行动。也就是本能使人不能按照恒久不变的自然法则和客观规律行动,本能不能保证,本能常常让人做出了与客观现实、自然法则截然相反的有害于自身利益的行动。理性的做法是在下跌创造出来的真实的机会出现时,克服自己的人性本能,马上买入!在下跌时通过大规模买入扩张自己的利益。

下跌时不能够作出正确行动,不能够理解下跌是增加、创造了价值的人,并不是他的智力水平和知识水平不高得不出正确结论的,而是因为维持不住自己正常的精神状态,控制不住本能!“下跌增加了股票的价值、创造了机会、消除的不确定,增加了确定性”这个客观逻辑有没有认知难度?我把“下跌增加了股票的价值、创造了机会、消除的不确定,增加了确定性”这个客观逻辑和“1+1等于2”放在一起,你认为哪个更难?我认为它们的难度是一样的!大部分人不这样想不是败在认知能力上,而是败在情绪和动物本能上。

当下中国市场的下跌性质上,是外部市场传入中国,中国经济正在复苏,股市没有高估。中国股市跌幅大、跌得快,是在低估基础上下跌,是恐惧性下跌,在人们最恐惧时,估值更低,确定性最大,机会最大。因此加大投入,在人性疯狂时,再次买入。因为前面已建仓,形成重仓。就可以在更大机会面前不加仓吗?我们是为了占有机会,还是为了仓位均衡,在低位客观上没有风险,因此在没有风险的情况下扩大仓位也是没有风险的,无论前期怎么样的仓位,下跌时在进一步用各种方法扩大仓位,是无风险的。

我们的投资哲学那就是下跌越跌越买,尤其是没有风险的情况下,低估情况下的下跌,所谓的机会,就是由下跌创造的人类资本市场上的机会,有2/3是下跌创造的,有企业创造的机会其实只占1/3,想一想过去5、6年茅台从一百块钱涨到700块钱,在这个过程中茅台的每股收益连百分之百都没有上涨,但股价涨了七倍多,长出来的完全是低估值情绪恐慌所导致的,如果非理性情绪导致的下跌不买,永远不知道什么是真正的投资本质。当市场波动的时候,有时候资金余量不足,这个时候指数期权提供了一个战略回旋余地。我们有能力知道所投资的标的到底值多少钱,长期确定性是怎么样,所以他跌下来以后,我们视其为机会,指数期权提供了一个极端好的工具,可以用很少的钱低位买入。而且风险小机会大!

大海不可能风平浪静,这是客观的,资产管理人就像水手一样,对一个水手评价就看他应对风浪的能力和水平,就看水手是不是在风浪来临时,临危不惧冷静的驾驶,冷静的应对风浪的能力是水手水平高低的唯一指标,水手真正的能力是在大风大浪来临的时候控制住船,把船驾驶好。这是水手的能力和价值。不幸的是在资本市场上对水手的评价是,把风浪来临时弃船而走视为一种能力,把领着乘客一切弃船跳海视为一种能力,把领着乘客放弃目标随波逐流视为一种能力!水手一定要有一种主观的认知,那就是风浪越大,建功立业的机会越大。水手是因为海上不是风平浪静才作为一种职业出现的。风浪不可避免,当风浪来临的时候,水手要立定脚跟迎着风浪前进,不是弃船而走,哪怕主流评价体系把在风浪中弃船而走视为英雄。在资本市场的风浪中,一旦发生大风大浪必须扩张持有量,越是下跌掀起的惊涛骇浪,机会就越大,扩张自己的股票持有量就是占有财富,这是多么多么简单的逻辑,但是人性的特点是越下跌他越害怕越要卖出越不敢买,所以真正的股市水手是与人性反向行动,在最低估值最猛烈下跌造就的罕见的历史性低估值的时候扩张占有量。资产管理者作为一种职业它存在的意义就是它占有机会,那么什么时候有机会?就是猛跌、激烈下跌大暴跌的时候,跌得越惨机会越大,于是你在下跌之后必须要占有占有再占有机会,如果你不能这样做,你根本不配做资产管理人。

水手不负责预测风浪,资产管理人也很难预测风浪,就我来说我是不预测风浪的,我基于估值预测未来的最终结果,但是过程性风浪我没有能力预测,其实别人我也知道,他也没有能力预测,如果谁说他有能力预测,我相信她要么就是不懂行,要么就是目的不纯,在不可预测的风波和下跌来临的时候,它当然是造就机会,但是有时候你这个下跌之后,你的持仓量非常重,然而非常重的持仓量仍旧不能推翻下跌创造机会,要想赚钱,必须在下跌中占有机会,买入更多持有股票的这样一个行为,是资产管理人的天职。那么在这种情况下,扩张扩张再扩张怎么办?引入金融工具,衍生品杠杆,这就是我自己的一个操作原则。而这个操作的过程中,你扩张的时候,实际上你的净值是减少的,随着下跌你的净值是减少的,虽然你占据了更多的机会,可是你的净值是减少的,也就是外行们看你来说你水平是下降的,但其实真正的本质上你占有了更多的机会,随着时间推移恐慌情绪的消失,你的资产就涨上去了。我讲一个问题,就是商贩们或者商人,他是空间套利,从出产水产的地方,把鱼拉到内地干旱地区,它通过空间来获利。投资人是用时间来获利,在低估的时间段买入,等待高估时候卖出,它是时间套利。无论是成长还是下跌导致的安全边际都是时间套利。在下跌时不买入甚至止损表面上净值好看,但根本丧失了机会,等情绪消退上涨之时没你什么事了。在情绪引起的非本质性下跌发生时我们逆势加仓,占有的机会是增加的。越跌越安全,跌到一定程度是绝对没风险的,很多人都反对我用绝对二字说话,事实上我写文章每个用词都是反复推敲的,有些时候是绝对没风险,不用绝对是不对的,在绝对无风险时人们认为风险越大越害怕!好的资产管理者,他必须要有越跌越买逆势行动的能力,越跌越兴奋,越涨越胆小。人们不看好才是机会,人们抛售才是机会,人们恐慌才是机会,人们看好就是风险了。一个好的资产管理者要敢作敢为,敢走不寻常的路,敢逆大众。好的资产管理者要有胆识,胆识其实是理性的外在表现形式。

关于未来

由于我们持仓是建立在对银行看好基础之上的,所以否极泰基金的未来取决于银行的未来。根据上文的分析,进一步根据近期发布的农行业绩快报,可以清晰的得出一个结论,中国银行业已经发生了战略拐点和战略转折,数据揭示出:“中国银行业已经从不良上升、减值准备增加、利润减少的变化模式转向了不良下降、减值准备下降,利润增加的良性变化模式。”银行股的基本面好转已经出现,2018年的一季报发布的时候,银行业基本面好转的信息将会更多的展现出来。我预期到2018年一季,银行业的净利润增长还会提速,银行业的不良率还会下降,当充分的基本面数据展现出来的时候,存在了5、6年的悲观预期会被消融。这个时候我特别想起了2015年底的时候我写的一篇文章,在那篇文章中我论述了贵州茅台的基本面信息已经全面好转,资本市场上反应不足,我认为2016年的一季报将会引发茅台的估值修复,因为一季报中所包含的数据将会更强有力地表现出复苏和回升。今天对于银行股我同样认为当下的银行股很类似于2015年底的茅台的情况。今天银行的情况我认为也是这样,2018年一季度的数据将会逆转长达五年的悲观预期,从而引发持续的估值修复。

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董宝珍


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