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贵州茅台2017年报点评:挖潜产品&渠道结构,合理看待预收
作者:中信食品饮料团队 来源:新浪博客时间:2018-03-29 08:37:00


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业绩回顾:2017年收入/利润同增52.1%/61.97%,利润增速超预增公告,预收款同比下降31.2亿元。2017年公司总营业收入610.6亿元,同增52.1%,其中酒类收入582.2亿元,同增49.8%;归母净利润270.8亿元,同增62.0%;Q4收入165.8亿元,同增31.3%,归母净利润71.0亿元,同增66.8%。期末预收款144.3亿元,同比下降31.2亿元,环比下降30亿元。消费税率11%;销售费用率4.89%,上升0.7pct;管理费用率7.73%,下降2.7pct;毛利率89.8%下降1.43pct主要因系列酒高增,净利率49.82%,提升3.7pct。每10股派息110元,分红比例51.02%。

核心关注:如何看待预收款、消费税和现金流?2017期末预收款144.3亿元,同比下降31.2亿元,环比下降30亿元,以2017年茅台酒吨价173万元计,约为1700吨,预计与2017及2018年春节时间前后有关,2017年春节靠前,16年末完成较多备货及销售,开票兑现在17Q1,致使16年末预收大增93亿;18年春节后置使得备货多于18Q1完成,抑制期末预收。可与之相呼应的一个指标是消费税,2016年消费税比例13%高于12%标准线,2017年为11%低于标准,主要系基于上诉春节错配原因,一部分销售在16年末兑现并缴纳消费税然而开票确认收入在17Q1。第三,现金流方面,17Q4经营现金流为-6亿主要系Q4存放央行和同业存款净增加额流出79亿,16Q4为7.5亿,影响Q4经营净现金流,减少关联方吸储无负面影响。

茅台酒:关注产品结构提升和直销比例提升带来的均价空间。2017年公司茅台酒收入523.9亿元,同增42.7%,销量3.02万吨,同增31.9%,吨价173.5万元,同增8.3%。值得关注的是,2017年全年飞天出厂价未有提升,均价提升主要来自于产品结构和渠道结构优化:产品结构方面,高价非标比例增加,譬如热销的生肖酒;渠道结构方面,2017年直销3673吨,同比高增85%,收入62.5亿元,吨价170万元,飞天去年终端指导价1299元,即直销飞天吨价为235.8万元,由于系列酒吨价极低,可知3000余吨直销主要为飞天,直销渠道包含部分专卖店及云商,直销比例扩张对均价的提升潜力巨大。综上,不考虑直接提价情况下,产品结构和直销比例提升均能带来较大幅度均价提升。

系列酒:量增114%收入增171%,18年由铺货红利进入动销驱动期。2017年茅台系列实现销量2.99万吨,同增113.6%,收入57.7亿元,同增171%,吨价19.31万元,同增27.4%,量价均大幅提升。17年公司将系列酒由原有的34个品牌277款产品削减到了11个品牌96款产品,精简产品线聚焦核心产品,全年品鉴会覆盖超30万人次,系列酒经销增至2000家。2018年系列酒目标销量3万吨,目标含税收入80亿,量增不是重点,由铺货红利进入动销驱动期,扎实做渠道做动销,不盲目冲量。

风险提示。高端酒景气不及预期,产能瓶颈。

盈利预测及估值。基于提价效应及结构挖潜,预测2018-2020年EPS为29.00/35.04/41.92元(2017年为21.56元),同增35%/21%/20%,对应2018-2020年25/20/17倍PE,维持“买入”评级



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责任编辑:壮志凌云