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北京否极泰2012年年度报告

一、 否极泰2012年经营数据

 二、投资思路介绍。

(一)、换股说明:

我们将东阿阿胶换成泸州老窖关键是估值水平的差异所导致的。东阿阿胶的估值水平是泸州老窖估值水平的三倍,两只股票的基本面经营特征经对比后,双方不相上下,把泸州老窖和东阿阿胶的长期财务数据进行综合对比可以发现二者没有明显的差异,如下图所示:


 

估值水平差三倍,基本面大体差不多,因此基于追求安全边际的核心理念,减持东阿阿胶增加老窖的投入,虽然此间白酒遭遇塑化剂的全面打击,但明显的低估值是我们首要决策依据。

将阿胶换成老窖,在核心决策中除了市盈率比较还有更深的原因,我们说五粮液的市盈率比泸州老窖还要低,如果单从市盈率比较看应该吸纳五粮液,而不是泸州老窖,我们所以吸纳泸州老窖原因还在于否极泰的长期思索过程中认识到中国白酒产业有两种成长模式:

第一种是以茅台为代表的,以历史文化、品牌为依托的自主提价权模式。这种模式通过不断的提价实现成长,而这些企业所以能不断的提价,在于其独特的历史文化和品牌;

第二种模式是全国化扩张模式,这类企业过去在中国确实出现了不少的成长公司,比如:山西汾酒、古井贡。此类企业的历史文化品牌要弱一些,它也有提价权,但是不强烈,只有跟风提价,但这类企业具有不断全国化,占领地方诸侯市场的契机。中国的白酒企业目前有一万多家,市场集中度非常低,于是白酒的产业集中出现越来越多的大型全国企业是一种潮流和必然,而在这个过程中一定是有一定历史文化品牌,又有很好的治理结构和强势管理层的公司不断占领全国市场。以茅台为例,茅台除了超高端酒之外没有办法在中低端实现扩张,这原因在于在中低端扩张需要极强的管理能力和经营能力,茅台无此优势。

所以全国扩张需要具备几个条件是:

一、要有全国性品牌;

二、要有良好的企业治理结构;

三、有强势管理层;

现在看来泸州老窖相对符合这样的条件,治理结构完成了管理层激励,管理层从历史上看经营能力是较强的,我们和基层的酒类经营企业沟通过程中,大家比较认为泸州老窖、洋河的管理能力较强,所以我们投资泸州老窖实际上是投资了与茅台不同的酒类成长模式,五粮液与茅台的同质化较高,它的模式上有提价权模式,而以泸州老窖、山西汾酒、古井贡等其它酒的二线品牌,在强有力经营能力驱动下的全国化成长模式,我们一直就想介入,这次通过泸州老窖的吸纳实现这一布局。

(二)、重仓白酒股的投资思路

白酒股下跌的分析:

在否极泰的这个持仓中现在可以看到白酒是主要的持仓,2012年四季度末白酒发生了大幅的下跌,跌幅近20%,因此我们重点分析一下白酒。首先来思考白酒下跌的原因是什么?

为回答这个问题,我先脱离具体,进入抽象的万物存在发展变化的法则,之所以这样做,是因为只有把最基本道理搞清楚了,具体问题才能解决。一个事物所以是它自己,所以会稳定地保持自己的特性存在,其根本原因是什么?答案是:“任何事物都具有一个稳定的、基础的内在结构做为本质,维持其稳定存在和独特性。”如果事物没有一个稳定的、基础的内在结构做为本质,它就不能存在,更不能有自己的特性以区别其他事物。具体到企业,企业能长期稳定独立存在,并能保持自己与众不同的特性,原因是企业内部有一个稳定的、基础的内在结构作为其内在本质,这个内在本质使企业存在,并表现出企业独有的特性。所谓的内在价值就是企

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