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一文读懂重点报表项目——应收账款和应收票据(下)
作者:吴小生读财报 来源:雪球时间:2019-03-12 10:35:00


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上周的(一文读懂重点报表项目——应收账款和应收票据(上))给你们介绍了应收项目的含义、构成和应收账款分析要点。归纳起来就两条:

1.应收账款占比越多的公司越是孙子

2.应收账款增速超过营业收入时(或者应收账款周转率越来越低),可能意味着企业出现边际变差的信号。

这篇文章我们接着对以上要点进一步深化。

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从应收账款发现投资机会

先来讨论如何通过应收账款来选股

我们已经知道应收账款是客户拿了东西而没有付钱产生的。在生活中,我们买东西基本上要么是一手交钱,一手交货,要么是先付钱再享受商品或服务(买车、买房)。

那是因为大多数商家,它们作为一个整体,每天应对着千千万万的消费者,它们更有实力,就单一的个体而言,比如老铁你,对于任何一家大型超市、房地产开发商还是汽车4S店都是可有可无的,你爱买不买无所谓,买的人多得是。

同样地,在商业活动中,如果某个行业里有一家特别大的企业,那么他的客户就只能一手交钱一手拿货,或者是先付钱再拿货。会计上所对应的就是充足的经营现金流、很高的预收账款及很少的应收账款。

那么如何才能做到这一点呢?一个行业整体应收账款的多寡,取决于两个关键因素

1.卖同样产品和服务的竞争对手有多少

2.买这类产品和服务的客户有多少

当一个行业里竞争对手比下游的客户还多,那么这个行业就比较悲剧了,各参与方为了销售产品就不得不降价、赊账,从而产生大量应收账款和较低的净利率指标。如果一个行业的竞争格局属于寡头垄断,这样一来,在面对一群比较弱小分散的客户时,没有人和它来竞争,它不但拥有定价权,还能够收到很多的预收账款,拿别人的钱来投入生产,然后再卖给他们。

我们最好是去寻找这样的行业,然后去买里面的龙头企业,它能为投资者提供比较丰厚的回报。

下面就先来看一下白色家电这个行业。

其实可以很明显的看到,这个行业中,下游的品牌商应收账款占比普遍都很低,最高的是长虹占到了13%,其他的几家品牌一般都在10%以内。而上游为这些品牌提高各类原材料、核心零配件、结构件的供应商普遍被压榨的比较厉害,应收账款占比平均都在20%以上,有几家超过了30%。

就是因为白色家电品牌已经从十几年前的百舸争流,经过惨烈的价格战,慢慢演化为几家寡头垄断的格局,而上游的供应商相对仍然有很多,除了表里面你们看到的这几家外,还有几百家未上市的中小竞争对手。

在所有的白电品牌当中,营业收入超过100亿元的一共有以下6家,其中格力、美的、海尔这三家营业收入已经跨入千亿级的门槛,把另外三家给彻底甩开了(当然,小天鹅已经在去年被美的收购)。

如果我们去观察这几家公司的应收账款周转天数,你会惊讶的发现,格力的应收账款运营效率与其他几家完全不在一个LV上,比它们的平均水平快了近半个月!

你可别小看了这半个月的差距。

假如两家企业的营业收入都是1000亿,其中A企业应收账款周转天数是30天,B企业的应收账款周转天数是15天。

自然而然地,A企业卖出东西后平均一个月能够把货款全部收回,1年可以周转12次,因此它每年末的应收账款余额大概就是1000/12=84亿。

同样地,B企业1年可以周转24次,因此它的年末应收账款余额就是42亿元。

相当于,B企业1年可以比B企业多得到42亿元的现金,也可以说它比A企业每年多出一笔42亿元的无息贷款。

再思考一下这会带来什么变化?

我们都知道一家企业的经营过程就是股东先投入现金,然后把现金投入生产,把生产出的产品卖了收回现金,现金再投入生产的过程。

假如A企业和B企业初始的回报率(ROE)都是20%,销售净利率都是10%。现在B企业每年到了年末能够再投入的现金比A企业多了42亿元(相当于A企业第一年42%的净利润)。

这意味着一但两家公司的回报率和净利润相同,其中一家公司通过一系列经营战略优化了效率,那么就能迅速像滚雪球一样滚起来,在资金投入、销售规模、回报率上迅速与另一家企业拉开距离,形成马太效应,多年过后就能将A企业给远远甩开。

也就是说,因为周转速度非常快,即使你只有微弱的效率优势,但依靠强大的“复利效应”,最终会产生数百倍的差距,让本来微弱的优势变成巨大的成果。

那如果假设现在它们两个的营业收入不是1000亿,而是5000亿呢?这种复利效应的威力将呈几何级的的提升。

这实际上只不过是一个简单的模型。

当然,这个模型还能够用在其他方面。

就比如拿你创业融资来说,只要你在发展的早期,通过效率提升多赚10万,并且现金流上比别的公司要好看很多,风险投资就会相信你这里回报多,所以直接多给你1000万去投到第二年。

相当于10W本金,撬动了1000万的融资,然后用这1000万的融资再去撬动更多的融资,比如5000万,这样一来,对你的竞争对手几乎就是毁灭性的打击。

回归正题,我们再来看另外一个行业。

这是调味品行业,在几家公司的对比数据当中,我们会发现海天味业这家公司营业收入高达145个亿,但它应收账款周转天数这一栏是“-”,那是因为这家企业比茅台还要强势,经营十几年来,不仅没有任何应收账款,同时也没有任何的应收票据。可以说在这个行业里拿着望远镜都看不到对手,其他同类企业想要威胁到它估计100年都是不可能的。

所以你根本不需要人云亦云,通到别人说某某企业是行业龙头,某某企业多么牛逼。你一旦深度理解了这些财务指标,看懂了这些数据,去找到这些最牛逼的公司是非常容易的。因为优秀的企业,即使是回到5年前去看它当时反应在财报报表上的结果,这种绩优生也是显而易见的。

特别是毛利率和应收账款周转率、应付账款周转率这几个指标都是整个产业链上下游博弈出来的结果,毛利高代表你这个环节增值大,同时门槛高,竞争不激烈。同样的,应收账款周转率快别人一大截也能去说明很多问题。

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从分析应收账款回避风险

应收账款的增幅与营收增幅不匹配通常被视为风险警示灯。节节攀升的应收账款有时意味着企业造假已经造得原形毕露了。退一步说,即使它在财务上没有造假,应收账款也会给公司经营带来风险和不确定性,如果公司是靠扩大应收来维持营收与利润的增长态势,这是非常危险的举动。

我们常说读财报有两个最重要的作用,第一是选出好公司,第二是排除烂公司。

应收账款排雷五步走:

(1)通过账龄来分析应收账款回收率

分析应收账款的质量,第一有效的手段应该是去看一下期后,针对之前的应收账款已经收回了多少钱,看看这些钱会不会长期趴在账上。

如何进行分析呢?

你应该还记得“上篇”里我们讲过的公司年报中一般都会去披露应收账款账龄分析表。

这张表格里面的数字其实是具有很强的逻辑关系的。

现在假设今年生叔包子铺的应收账款有120万,其中100万是本期发生的,欠款客户为老王,还有20万是去年就已经发生的,欠款客户是小张。

如果到了明年的年底,老王的100万元我一分钱都没有收回来,假设不考虑坏账准备的计提,这个100万元的账龄就从“1年以内”变成被归为“1-2年”,以此类推,到了第三年,这100万元还是没有收回来,那么就被归到“2-3年”的这个账龄分类当中去了。

如果老王在第二年归还了50万,那么在期末,就只要把另外的50万划分到“1-2年”里面去就行了。同样的道理,现在我们反过来想,如果我们现在整理了生叔包子铺在财报当中披露的账龄表数据,如下图所示。

还是不考虑坏账准备的情况下,你会得到什么样的结论?

可以很明显的看到,第一年我有应收账款120万,其中1年以内的为100万,剩下的20万账龄是在1-2年之间,到了第二年,我们发现由去年“1年以内”的应收账款转入“1-2年”的金额只有50%(50/100),也就是说,我“1年以内"的应收账款在第二年收回来了50万,回收率为50%。然后是1-2年的应收账款转入到“2-3”年这个分类的金额是5万,也就代表我“1-2”年账龄的应收账款回收率是75%(15/20).

我们对应收账款的账龄是要严格一点的,非常优秀的公司应收账款很少甚至没有,那么次优的公司应该是当年发生的应收账款,至少要求80%都必须在次年收回来,不然就会出现比较大的隐患。

流动资产和流动负债的定义中最重要的关键点是“在1年内能够变现”,也就是说,在期后必然会发生流动(变化),要是没变化就是问题了。

我们可以来看正反两个例子。

首先是正面的例子。

这家公司2017年账面上有大量的应收账款,金额合计158亿多元,那么是否意味着它在经营上有巨大的风险呢?

首先,第一个它的账龄结构中,应收账款主要都是在1年以内,占到了88%。

如果我们再进一步,按照上面的方法去计算每个账龄段应收账款的回收率的话,结果应该是如下表所示:

尽管账面上有上百亿的应收账款,但是这家公司在过去的三年里应收账款回收率非常的高,基本上都在80%以上,2016年由于公司竞争力进一步加强,这个指标一度达到了90%。

这家公司就是著名的10倍大牛股海康威视。

其实除了通过账龄分析表去算每一个期间的应收账款回收率以外,还有一个方法就是把时间拉长,去看一家公司的历史回款情况,来从侧面衡量它应收账款的可靠性。

海康威视这家公司过去10年里总共实现了营业收入1481亿元,那么它收回了多少现金呢?很简单,可以通过将过去10年现金流量表中“销售商品、提供劳务收到的现金”这个报表项目金额相加,得出的结果是1471.16亿元,与10年营业收入合计的比值为99%!形成完美的闭环。

因此,从这个过往历史可以看出,海康的应收账款一向回收良好,连坏账都非常少,没什么值得担忧的。

下面再来看一个反面例子。

这家公司如果光从营业收入的增速上来看,毫无疑问是一只超级成长股,从2012-2016的5年间,营业收入复合增长速度超过了100%。

可惜,不过都是纸面富贵。

在高速增长的营收背后,是增长更加迅速的应收账款,从2014年开始,它的应收账款周转天数却在一路走高,到了2016年甚至已经超过了100天,这说明公司很有可能是为了能够在当时的资本市场上更好地圈钱,或者是掩盖它的财务问题,通过对应收账款的调整来虚增利润。

我们再打开账龄分析表来看一下。

2013年“1年以内”的应收账款有8.94元,如果这些应收账款部分没有在2014年内收回来,那么就会在2014年的年报中记录在1-2年这个项目下,可以看到,这个转过去的数字是2.07亿元。用2.07亿元除以8.94,就可以得到2013年1年以内应收账款未回收的比例是23%,也就是说回收率等于77%。

但是这个数字在2015年的时候突然一下子跳到了63%,这意味着公司接近4成的账款都没有办法在次年收回来。

更可怕的是,2016年乐视网应收账款的前五大客户几乎都是它的关联公司,光是这五家客户的应收账款就已经高达了29亿元。

也就是说,乐视网将这些产品“卖”给了关联方,但却没有收钱,至于这些货是已经卖到了消费者手中,还是囤在了其它公司,我们都无从知晓。

只要把货从自己的一个仓库移到另一个仓库,仅此一个变动,营业收入即可以增加几十亿,真是太刺激啦!

看到这样一份财报,不知道你有什么感想,我想我会第一时间对这只股票进行清仓式卖出,其实这样的问题早在2015年财报里就已经存在了,当时财报披露出来(2016年4月),公司的股价还在高高的30元左右,仅仅两年时间就跌到了4块钱。再到后面,这样的应收账款几乎就断定为坏账了,乐视在最近1年里一次性计提了大量的坏账准备,这颗雷才逐见天日。

(2)通过吓人的手段核查应收账款客户明细

再接着,第二步就是应收账款的客户分析,就是看看欠了公司很多货款的到底是些什么人,就像之前的乐视网,你会很容易发现它的客户都是自己的关联公司,因此对它的收入、应收账款都是要打个问号的。

事实上,绝大多数上市公司披露出来的前五大客户,你一眼看上去并不能发现它们与上市公司之前存在着某些特殊的关系。

最近包子铺经营的不太好,我找来了一家公司,然后通过虚开销售发票,编造卖包子合同达成交易。虽然并没有把包子卖给别人,也没有人把钱付给我,但包子铺账面的收入确增加了,利润数据也有所提高。

那什么样的公司愿意与你一起来联合造假呢?当然是和你关系走的很近的人,比如你的表哥二舅子前女友以前的手下之类的。

这种就叫隐性的关联方。

那有什么好办法能够揭开这种隐性关联方的真面目呢?

你只能通过一些笨方法,在各种渠道当中去发现蛛丝马迹。

举个栗子,我曾经公开质疑财务造假的紫鑫药业。

这几年,紫鑫药业这家公司比较鸡贼,因为某些你们懂的原因,没有直接披露前五大客户的名字,而是用A、B、C客户来替代。

然而,我在一份2016年回复深交所问询函当中发现了它披露出来的人参销售的前五名客户名称,这样一来我们就有了一点线索。

其中,它2016年的第一大客户叫【吉林庆大堂医药有限公司】,要深挖它,就要先查清楚它背后主要的股东都是谁。

现在这种查询一家公司背后股东名录和其他关联关系的渠道非常多,比如企查查/天眼查/企信宝,等等。

从上面的查询截图上可以看到,与吉林庆大堂医药这家公司有重要关系的两个人分别是焦广俪和焦广久,分别是这家公司的大股东和总经理。并且通过同一个网站(企查查),可以查询到公司的工商变更记录显示,【焦广俪】这个股东是从【焦广丽】变更过来的,有可能是身份证名字做了更改。

同时我们还能够顺着吉林庆大堂医药有限公司这家公司的线索,发现它还投资设立的一家子公司吉林庆大堂医药物流有限公司,因此我们又牵出了第三名关键人物——焦广萍,她是这家公司的法人兼名义上的总经理。

好了,焦广久、焦广俪、焦广萍我们把这三个名字记录下来。

然后我们应该做什么呢?应该抱着一丝希望——没错,即使做了以下所有的工作,也可能发现不了什么有用的新线索——去公司的招股说明书、最近5年年报、上市公司现有的法人股东中去铺天盖地搜索这几个人的名字。

方法很简单,把下载好的PDF资料打开,然后“Cirl+F”,全文搜索这几个人的名字。

结果,生叔有了惊人的发现,原来焦广萍曾经是紫鑫药业的财务总监,而焦广俪是紫鑫药业前销售和监事,并且,紫鑫药业控股股东康平投资的背后还有一位叫作焦自文的股东。根据紫鑫药业此前披露的信息显示,焦自文是焦广萍的父亲。

这几个人的老底终于浮出水面,原来都是自己人~

因此,一个简单的推导,这家吉林庆大堂医药有限公司并不是一名普通的客户,像这样的隐性关联客户,可能还有很多。

其实,你们看到的很多揭露上市公司造假的自媒体,他们常常也是通过这种方法层层剥丝抽茧最终从关联方交易的角度来掌握实锤指控上市公司的。

(3)应收账款和毛利率的异常关系

之前写存货的时候提到过,如果在分析一家公司的财报时,出现毛利率逐年提高,而存货周转率逐年下降的现象,一般可判断该上市公司可能做了假账。

同样的,这个套路在分析应收账款时同样适用,企业的高毛利率一般意味着它在产业链上拥有强势地位,企业会尽量占用上游客户的资金,而不给下游客户很长的赊账期,其应收账款周转天数应该较快,至少也是比较稳定的。

如果高毛利率与这些特征持续背离,比如说应收账款周转率逐年降低,往往意味着它的业绩是不真实的,可能存在上面所说的那种隐瞒关联交易的情况。

(4)识破应收账款和其他应收款/预付账款联动造假

上述的几种风险识别往往都表现为在业绩节节攀升的同时伴随着应收账款急剧增加,应收账款周转率急剧下降,需要注意的是上市公司也会担心极具增加的应收账款引起投资者的怀疑,所以他们会使用更高级的手段——在虚构收入的同时还会去虚构现金流。

这样一来就相对难以察觉了。

具体的操作手法可能是上市公司先把钱打出去,再让虚构的客户把资金打进来,假装是收回了货款(应收账款),但是你把钱打出去总要有个名目,因此一般都是以预付采购款或者往来资金拆解为理来进行汇款,前者对应的报表账户是预付账款,后者对应的则是其他应收款。

所以,对资产负债表上这类账户及应收账款同时金额比较大的上市公司都要格外小心,不要上当。

2015年7月14日证监会决定对欣泰电气立案调查,经查明这家公司在报送证监会的IPO申请文件相关财务数据存在虚假记载,从2011-2013年6月,两年半的时间里面,合计通过应收账款虚构了收入38058万元。在上市之后,虚构回收了应收账款27202万元。

2016年7月8日,证监会宣布欣泰电气欺诈上市,启动强制退市程序,2017年8月28日从深交所摘牌退市。

请注意它的造假是在虚构收入、应收账款的同时,连现金流都虚构了。

它具体的操作手法就是:先通过伪造虚假的销售合同,用大量应收账款挂账的方式虚构销售收入,然后去借一笔钱以那些虚构的客户的名义汇进公司的账户中,假装是收到了销售回款,此后在偿还这笔资金时则以借款名义通过其他应收账的方式把钱打出上市公司,到了下一年循环上述操作,就能源源不断地造出收入来。

该类操作的突破点是可以通过查看公司账上是否同时长期挂着大额的应收账款和其他应收账/预付账款,另外是查看现金流量表当中是否存在巨大的“支付其他与经营活动有关的现金”。

最后,我们来总结一下应收账款排雷的检查清单(checklist)

1.企业的应收账款中,1年以内的应收账款占比是多少,1年以上的回收情况如何,多少会沦为呆账。

2.企业的客户群体是单一化的还是集中的几个大客户,如果是集中的几个大客户他们是企业之间是否存在隐藏的关联方关系

3.是否存在销售飞速增长,应收账款周转率却越来越慢的情况,与毛利率的表现相比是否存在异常现象

4.公司账面上是否同时存在大额的应收账款和其他应付款/预付账款。

好了,老铁你反复去把我写的这几篇“一文读懂重点报表项目——货币资金、存货和应收账款”多读几遍,把上面的要点搞的烂熟于心,你的财务打假水平已经超过90%的蠢货机构投资者了。

很多时候,我们在买股票时候会碰到三类公司:值得投资的好公司,不值得投资的烂公司,可疑的公司。

说句实话,普通的投资者要去证明一家公司是否真的造假是非常困难的,但是当你掌握了一些财务语言和分析思路,就或多或少地能够发现一些非常可疑的点,在这个时候,如果拿不准,我们就转向其他的投资标的,还有比这更简单的事情吗?




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责任编辑:人在旅途